メディパルが12月15日に臨時総会　前社長の解任など3議案に取締役会は反対

医薬品・日用品の卸売会社、メディパルホールディングス（東証プライム、7459）は11月5日、英国の運用会社シルチェスター・インターナショナル・インベスターズ（以下、シルチェスター）が運用するファンド（以下、提案株主）の請求を受け、臨時株主総会を12月15日に開くと決めた。議案は、剰余金の配当を株主総会でも決められるようにする定款変更、前代表取締役社長の渡辺秀一氏の解任、特別配当、自己株式の取得の4つで、取締役会は社外取締役を含む全会一致で、定款変更に賛成し、残る3議案に反対する意見を決議した。争点は、積み上がった資本を成長投資に回すのか株主に返すのか、そのことを取締役会だけで決めてよいのか、にある。

何が起きたか

• 提案株主の書面によれば、提案株主は2026年4月24日、6月24日の定時株主総会に株主還元に関する3議案を上程するよう請求したが、会社は上程しなかった。会社は、定款第39条第2項が剰余金の配当等を取締役会の決議事項とし、株主総会の決議では定めないとしているため、株主提案の対象外だったと説明している。同じ総会で、渡辺氏（取締役）の再任への賛成は61.49%と、取締役12人のうち最も低かった（ほかの11人は73.94%から92.13%。会社の臨時報告書）。
• 提案株主は9月2日、会社法297条に基づき臨時株主総会の招集を請求した。会社は10月31日を議決権行使の基準日とし、対話を続けながら開催の適否を検討したうえで、11月5日の取締役会で、2026年12月15日（火）午前10時に東京都江東区の東京ベイ有明ワシントンホテルで開くと決議した。
• 議案は4つある。第1号は、定款第39条を「取締役会の決議による」から「によることができる」に改め、株主総会の決議によっては定めないとする第2項を削除する変更で、会社提案でもあり株主提案でもある。第2号は渡辺氏の取締役からの解任、第3号は1株122円（総額約249億円）の特別配当、第4号は3,380万株、850億円を上限とする自己株式の取得である。第3号と第4号は、第1号の可決を条件とする。（注1）
• 会社は同日、資本コストの認識も見直した。2025年5月の公表では「4％後半から5％半ば」としていたものを、「6％から7％程度」に改めた。（注2）

ポイント

提案株主は、2026年3月末時点で5,000億円を超えるネットキャッシュと投資有価証券を留保しており、これが株主資本の80%超に当たること、過去10年の自己資本利益率（ROE）が7%程度を下回って推移していること、配当性向が歴史的に40%を下回ってきたことを挙げ、資本コストを上回る投資機会がないのであれば資本は株主に返すのが取締役会の責務だと主張している。これに対し会社は、医療用医薬品の安定供給のために高い財務健全性が欠かせないとしたうえで、850億円は2026年9月末の株主資本の約15.4%に当たり、自己株式を除く発行済株式の約12.1%（10月30日の終値3,441円で試算）にも当たるため、財務基盤と株式の流動性を損なうと反論している。第3号と第4号の両方が可決されれば約1,099億円が短期間に社外へ出ることになり、影響は一層大きいという。双方の数字は、時点と対象が異なる。（注3）

ここで目を引くのは、取締役会が反対する議案を、会社自身の定款変更が可能にする構造である。会社は、株主還元や成長投資について株主との建設的な対話が重要になっていることを理由に、株主が総会で意思を表明する機会を確保するとして、定款変更を会社提案としても出した。ところが第3号と第4号は第1号の可決が条件であり、会社自身が、第1号が可決されれば二つの議案は法的拘束力のある決議になると述べている。取締役会は、定款変更への賛成と、特別配当・自己株式取得への反対を並べて示し、判断を総会に委ねる形をとった。第4号に含まれる自己株式の消却は取締役会の決議事項（会社法178条）で総会の目的にならないが、会社は可決されれば消却を決議する意向を示している。

解任議案では、双方の主張が人事の評価に分かれた。提案株主は、渡辺氏が長年経営の最高責任者として資本配分の失敗（低いROE、低い還元性向、余剰資本の滞留）に最終的な責任を負い、取締役会の議長として株主提案の上程拒否を主導したと主張している。会社は、渡辺氏の社長在任中に経常利益が2.4倍、1株当たり当期純利益が4.2倍になったこと、株主総利回りが328％（年率8.5％）で業界トップであることを挙げ、10月1日に今川国明氏（代表取締役社長）への交代を済ませたうえで、新体制への円滑な移行のために渡辺氏の知見が必要だとして反対した。意見は、指名・報酬委員会の議論を踏まえたものだという。

会社の反対理由は、同日に決めた資本コストの見直しにも置かれている。会社は、資本コストの指標を加重平均資本コスト（WACC）から株主資本コストに改め、金利上昇で資本資産評価モデル（CAPM）による算出値は5％半ば程度になる一方、対話を通じて認識した市場の期待リターンはそれを上回るとして、6％から7％程度とした。2025年5月の公表では、ROE（6.6%）は資本コストと株式益利回りの間にあるとしていたが、見直し後の資本コストに照らすと、2026年3月期のROE（6.7%）は資本コストと概ね同水準になる。会社は、2027年3月期のROEは8％を上回る見込みで、エクイティ・スプレッド（ROEと資本コストの差）は、自己資本を縮める株主還元ではなく、成長投資で利益を伸ばして生み出すべきだと説明している。

実務への示唆

実務上のカギは、株主が請求する前に、資本配分の判断を株主が問える形にしておけるかと、財務の安全を理由に還元を抑えるのであれば守るべき水準を数字で示せるかにある。

1. 定款に、剰余金の配当等を株主総会の決議によっては定めないとする規定がないかを点検する。会社法460条は、取締役会が配当等を決められる旨の定款の定めがある場合に、株主総会の決議によっては定めない旨を定款で定めることを認めている。メディパルは、この規定を根拠に株主提案を上程しなかったが、提案株主は、議決権行使助言会社が原則として反対を推奨する規定であると指摘し、臨時総会の請求を受けてから、規定を削る定款変更を会社提案に加えた。請求を受ける前に、この規定を存続させる理由を説明できるか、取締役会の決議による決定を維持しつつ総会でも決められる形に改めるかを、定款の見直しの機会に検討することが考えられる。
2. 財務健全性を理由に還元を抑えるのであれば、必要な水準を数字で示す。メディパルの意見は、850億円が株主資本の約15.4%に当たることや、約1,099億円の流出の影響を挙げているが、医薬品の安定供給のために最低限必要な自己資本や手元資金の水準は示していない。例えば、有事の運転資金と仕入債務の支払いに必要な額、格付けを維持できる自己資本比率の下限を、資本配分の方針と併せて開示することが考えられる。会社が次期経営ビジョン（2027年5月公表予定）で示すとしているキャピタルアロケーションが、その場になるとみられる。
3. 資本コストの水準は、市場の期待リターンも踏まえて定期的に点検し、見直しの理由と方法を開示する。メディパルは、PBRが1倍前後で推移している状況と対話を踏まえて、資本コストを1.5ポイント前後引き上げた。見直しが株主提案への対応と同じ日に出ると、後手の対応と受け取られるおそれがあるため、東証が要請する「資本コストや株価を意識した経営」の開示を更新するたびに、水準と算出方法を確かめておくほうが、説明を一貫させやすい（関連記事：資本コスト経営の4年目　東証、取組みの開示を更新した会社で株価とPBR・ROEの改善が最大と整理）。

注

1. 提案株主の当初の請求では、定款変更は第2号、渡辺氏の解任は第1号だった。提案株主は11月2日付で株主提案書を提出し、議案の要領と理由を改めて示した。会社は、この書面が議案の行使期限を過ぎていたが、当初の株主提案の内容を修正する趣旨として受理し、定款変更を第1号の会社提案兼株主提案に組み替えた。
2. 会社は、資本コストの指標を「加重平均資本コスト（WACC）」から「株主資本コスト」に改めている。2025年5月の公表では、資本コストを4％後半から5％半ば、株式益利回りを7％前半から8％前半と認識し、ROEは両者の間にあると分析していた。
3. 提案株主が挙げる余剰資本5,000億円超は、2026年3月31日時点の有価証券報告書に基づくネットキャッシュと投資有価証券で、株主資本の80%超とされる。会社が挙げる15.4%は、850億円を2026年9月末時点の株主資本で割った割合である。時点と、株主資本の算定の前提が異なるため、双方の数字を直接比べることはできない。なお、提案株主の運用するファンドが保有する株式は、自己株式を除く発行済株式総数の12.91%（26,425,900株）と提案株主が記載している。

出典

• メディパルホールディングス「臨時株主総会の開催及び株主提案に対する当社取締役会意見に関するお知らせ」（2026年11月5日、株主提案書を含む。TDnet 140120261105565702）
• メディパルホールディングス「中長期的な企業価値向上に向けた取り組みについて」（2026年11月5日。TDnet 140120261105565736）
• メディパルホールディングス「臨時報告書（第117回定時株主総会の決議）」（2026年6月25日。EDINET S100YKHK）https://disclosure2dl.edinet-fsa.go.jp/searchdocument/pdf/S100YKHK.pdf
• 会社法459条・460条（e-Gov法令検索）
• 関連記事：資本コスト経営の4年目　東証、取組みの開示を更新した会社で株価とPBR・ROEの改善が最大と整理
• 関連記事：宝ホールディングス、バリューアクトが臨時株主総会を請求──社外取締役3名の解任案

（ガバナンス・ダイジェスト編集部）

見出し画像：Pexels／Ivan S撮影（https://www.pexels.com/photo/9629685/）